到8月最后一天，特斯拉的市值已经接近5000亿美元，比福特、通用、奔驰、丰田、日产市值加在一起还要大，市盈率达到了1200倍。当然，市盈率未必能真正反映现实情况，因为在经历资本开支的高速增长阶段后，盈利会受到折旧和摊销费用的侵蚀。

下面就从各个估值指标来看特斯拉是否有高估的倾向。

财务数据不支持特斯拉当前的估值

特斯拉有其他业务线，但这些业务占总营收的比例太低，增速也太慢。公司最主要的收入来源就是新能源汽车。归根结底，特斯拉还是一家地地道道的车企，至少现阶段如此。

先来看特斯拉的估值。除了股价与自由现金流的比率外，特斯拉包括市盈率、市销率和市净率在内的各项主要估值指标均大幅高于行业平均水平。超过行业均值9.2倍的市销率（特斯拉17.22倍，行业1.88倍）已经到了很高的水平。

特斯拉各主要估值比率与行业水平的比较

当然，决定股价的最根本因素还在于利润增长预期。由于利润容易受到折旧和摊销的干扰，所以税息折旧及摊销前利润(EBITDA)和自由现金流增长更受市场关注，这两项指标在过去两年的强劲增长，是特斯拉股价大涨的关键。

过去五年EBITDA增长率（从左至右，单位：百万美元）

过去五年自由现金流增长率（从左至右，单位：百万美元）

说到利润，有必要看看影响公司利润的两个关键杠杆：运营杠杆与财务杠杆。通过这两个杠杆，可以发现未来销售额增长对利润增长会有什么影响。

制造业企业成本分成两个部分，一个是可变动成本，一个是固定成本。前者是财务上的营业成本，后者是管理销售等固定费用。运营杠杆是描述营收每增加一个单位，运营利润（假设非运营利润为零，运营利润与息税前利润EBIT相等）增长的幅度。如果用公式表示，就是：

在评估负债企业时，需要启用财务杠杆。财务杠杆描述了运营利润增加一个单位，税前利润增长的幅度。如果用公式表示，就是：

最终，因为企业税收从长期看是固定的，企业净利润与销售的关系，要靠总杠杆联系起来的，即营收每增加一单位，净利润增长的幅度。总杠杆是这样计算的：

最终，只要知道了总杠杆，我们就可以通过预期销量的增长来预期未来利润。

过去三个季度，特斯拉毛利润基本稳定（单位：百万美元）

过去三个季度，特斯拉运营杠杆稳定（单位：百万美元）

过去三个季度，特斯拉财务杠杆稳定（单位：百万美元）

综上所述，过去几个季度，特斯拉的毛利润保持基本稳定，加上特斯拉目前的投资和融资接近平衡，因此其财务杠杆和运营杠杆也基本保持稳定。

另外，现金流量表还显示，今年以来，由于没有像过去那样大幅扩张、加大投资，特斯拉的资本开支与折旧摊销比例稳定，从而保证了未来一段时期息税前利润(EBIT)的稳定。这就意味着，特斯拉不会像以前那样，因为前期资本开支大幅增加而导致后期折旧成本大幅上升，进而对利润造成影响。加上净债权和股权融资数目也比较稳定，保证了财务杠杆的稳定。

特斯拉季度现金流量表

由此可以预期，特斯拉未来一段时期的杠杆率是比较稳定的。

特斯拉与行业均值的毛利率、经营利润率和税前利润率比较

特斯拉总杠杆=19.77%/2.22%=8.91

行业总杠杆=20.98%/5.68%=3.69

基于过去12个月的毛利润率、运营利润率和税前利润率，可以计算出特斯拉的总杠杆。

这一时期行业的总杠杆率也比较稳定，在特斯拉和行业总杠杆都比较稳定的情况下，对于未来的利润增长，就集中在了对销量的分析上，也就是何以特斯拉的总杠杆2.4倍于行业的情况下，市销率要高出9.2倍。要对应这样的估值水平，特斯拉未来的销量要比行业均值高出3.8倍才对。

销售前景不支持特斯拉目前的估值

来看看特斯拉近一段时间的销售情况。彼得·林奇说过，对成长股估值的界定，需要以收入和利润的快速增长为标准。成长型汽车股的市销率应该和销售额的增长保持一致，但实际上，最近几年特斯拉的销售额增速已经放缓。去年的销售额增速已经降到不到15%的水平。

特斯拉的年收入已大幅走缓（单位：百万美元）

季报显示，今年二季度，特斯拉汽车销售额较上年同期下降5%，由于上半年整体汽车销售额同比增长了13%，可以断定，第一季度时，特斯拉的销售额还在保持增长。

特斯拉半年报

如果说不同于传统汽车行业，特斯拉是在新能源汽车这个细分市场实现了突破，因而可以支持更高的市销率，那么需要注意的是，特斯拉目前的市场份额已经不低。特斯拉的市场份额为19%，在全球前20大电动车中排名第一，再扩大市场份额并不容易。

2020年上半年全球前20大电动车品牌销量排行

问题是，包括全球一流车厂在内的其他新能源厂商也在全力开发更好的新能源汽车，汽车行业永远不具备强大的护城河，只能是周期性行业，随着对手不断崛起，领先厂商的市场份额和利润很容易被蚕食。

JATO的欧洲汽车市场数据显示，由于有更多的全电动车型可供选择，特斯拉的市场份额正在快速流失。欧洲汽车市场8月售出的汽车中有一半是混合动力汽车，需求猛增89%。插电式混合动力车销量为5.58万辆，同比增长365%以上，增幅主要来自奔驰A级、宝马XC40和宝马3系等新车型的发布。

7月份欧洲市场纯电动汽车的注册量比去年同期增长43%，达到5.32万辆，消费者现在可以从38种不同的车型中选择，纯电动汽车似乎正在涌入市场，意在将特斯拉挤出市场。相关数据显示，截至今年7月，特斯拉在德国的销量从2019年同期的6816辆下降到5306辆，市场份额也从18.4%暴跌至8.7%。

受疫情冲击，麦肯锡预计今年全球汽车销量或减少近三成，短期内不可恢复。从过去五年的情况可以发现，特斯拉的营收趋势明显表现出增长乏力的状态，这在疫情爆发前就已经显现出来。这样的营收增速无法匹配这么高估值的股价。

特斯拉过去五年TTM营收增长明显放缓

波动率上升时期通过做空期权来降低风险

当估值很高的时候，企业想进一步推高股价，就只能靠一些财务技巧，股票分拆就是一个办法。特斯拉股票一拆五后，股价变为原来的五分之一，没有经验的散户可能就会蜂拥买入，而经验老道的持有者则可能开始抛售，导致成交量急剧上升。

要想是在泡沫时期预测股价高点是否到来，可以关注以下两个方面：首先，股价连续大涨并屡创新高；其次，在成交量放量的同时股价开始受挫。因为一旦连散户都大举买入，还有谁能撑得住这么高的股价呢？

9月1日，特斯拉在股价屡创新高之际乘胜追击，宣布增发50亿美元新股。9月2日的文件显示，特斯拉最大的外部股东、英国投资基金Baillie Gifford减持了该公司股份。

谁也不可能100%预测未来。特斯拉的股价最终可能继续创下新高，或许是因为估值进一步拉大，还可能是因为未来盈利增长证明这样的估值是合理的。这个时候，老道的投资者需要运用更好的投资技巧来优化自己的策略，而不是简单一卖了之。

特斯拉股票期权的隐含波动率又接近记录高点。

特斯拉股价与隐含波动率

隐含波动率就是期权的成本，隐含波动率越大，期权的权利金越贵，反之越便宜。对于不看好股票短期走势、又不愿卖出股票的投资者来说，可以运用期权手段来自我保护。

用期权进行保护的基本方法有两种，一种就是看跌保护法，即买入和持仓股票头寸规模一样的看跌期权，这样做最大的好处是可以锁定最大损失，而盈利在期权存续期内不封顶，但是要付出期权权利金的成本，如果隐含波动率很大，成本会极高。

另一种方法叫备兑开仓，即持有股票多头，做空等头寸的看涨期权，相当于做空一个看跌期权。但是因为做空是获得权利金，用股票做期权空头的保证金（做多期权不需要保证金，做空期权需要保证金）不需要像裸卖空期权那样，得用现金做保证金。所以一旦最终期权到期，股票涨到行权价格之上，则期权买方会要求行权，投资者需要按约定价格卖出股票，但会获得全部的期权权利金，达到降低股票持仓成本的目的。如果股票价格没有如预期那样上涨，那么卖出的期权不会被行权，投资者持股数量也不会变化。

如果对企业未来抱有信心，但是在面对眼前不确定性时又不想抛售股票，最好的方法就是备兑开仓。

两种期权的损益图，即期权到期时股价与策略收益的关系图

10月16日到期的特斯拉期权T型报价栏

特斯拉股价在9月初最高冲顶到500美元，上周五盘后交易中跌到391美元。下个月16号到期的行权价为500美元的看涨期权，价格为42美元。也就是说，如果备兑开仓这个期权，持有股票的成本将下降10.7%（42美元是391美元的十分之一）。在一个月后期权到期时，如果股价没有超过500美元，那么不仅可以将全部盈利装在口袋中，还可以继续持有股票；如果股价超过了500美元，则会被行权，按约定价将股票卖给期权买方，但还是会拿到期权的全部权利金。认为股价只是短期调整、但对未来走势仍有信心的投资者可以选择这个策略。

如果选择平值期权，即行权价在391美元的看涨期权，价格是75美元。如果备兑开仓后股价在期权到期的时候，没有超过行权价格，那么持有股票的成本将降低75/391×100%=19.2%。当然被行权的风险更高了，因为期权到期时，股价超过391美元的概率必然大于500美元。

如果预期股价需要更长时间才能涨到500美元，就可以选择更远期限到期的期权。比如 11月20日到期的期权，这一天也是美国大选结束的时候，行权价在500美元的看涨期权价格是57美元，可以成功的将建仓成本降低57/391×100%=14.6%，而不用抛售特斯拉的股票。

11月20日到期的特斯拉期权T型报价栏

总之，投资不可能100%预测正确，模糊的正确好于精确的错误。投资者要做的，就是充分利用各种工具，考虑到未来的各种可能性，获得最高预期的回报。